行業(yè)簡介：光伏制造鏈末端，渠道價值高于生產(chǎn)附加值

光伏制造鏈末端，渠道銷售兌現(xiàn)上游價值

光伏組件環(huán)節(jié)屬于光伏制造產(chǎn)業(yè)鏈最末端，處于產(chǎn)業(yè)鏈中下游，主要任務是完成光伏發(fā)電單元的 封裝并銷售給下游客戶。組件上游是單多晶電池片，下游是光伏發(fā)電系統(tǒng)。組件環(huán)節(jié)是將具有發(fā)電 能力的電池片通過串并聯(lián)的方式密封成組件，即保護了電池片，也便于戶外安裝。和上游不同的是， 雖然組件的性價比（高效率低成本）是核心要素，但其使用壽命、衰減和可靠性等也同樣重要。

客戶相對分散，2C 屬性更強，銷售能力凸顯。與上游產(chǎn)品“B2B”的銷售模式不同，組件的客戶 主要為 EPC 建設方和電站業(yè)主，市場更佳分散，中小型業(yè)主相比廠商顯著更多；上游產(chǎn)品的銷售 主要以價格導向，通常能維持價格在供需邊際上的動態(tài)平衡；而組件銷售“2C”屬性更強，更考驗 廠商的渠道銷售能力，不同市場和不同客戶的產(chǎn)品價格也有所不同。

組件本身創(chuàng)造盈利有限，主要兌現(xiàn)上游價值。目前，現(xiàn)貨價格下單一組件環(huán)節(jié)已基本無法實現(xiàn)盈利， 利潤主要集中在產(chǎn)業(yè)鏈上游環(huán)節(jié)，這也導致目前基本不存在獨立的組件廠，均以一體化的形式存在。因此組件環(huán)節(jié)更多是作為一個光伏產(chǎn)品銷售的渠道，以組件形式兌現(xiàn)上游產(chǎn)能創(chuàng)造的利潤。

組件廠商掌握終端市場，經(jīng)營相對上游穩(wěn)定。從產(chǎn)業(yè)鏈業(yè)態(tài)來看，組件廠商直接面對市場，長期形 成一定的品牌和渠道能力，對市場變化更為敏感，盈利波動更��；中上游的多晶硅、硅片和電池片 第三方廠商則屬于產(chǎn)業(yè)鏈配套環(huán)節(jié)，當供需偏緊時能夠獲取高額利潤，如 2017 年的單晶硅片和 2019H1 的 PERC 電池，而當供需反轉(zhuǎn)時對盈利能力考驗較大。同時上游存在不同程度的后發(fā)優(yōu) 勢，龍頭歷經(jīng)多次更迭，而領先的組件廠商在近年來趨于穩(wěn)定。

長期維持完全競爭，平價+超配打開需求天花板

供給端長期過剩，集中度緩慢提升

組件環(huán)節(jié)長期處于穩(wěn)定的供過于求。首先從名義產(chǎn)能來看，組件環(huán)節(jié)的產(chǎn)能是四大光伏制造環(huán)節(jié)中 最大的，且長期存在產(chǎn)能過剩情況。雖然根據(jù) PV Infolink 預測，2020 年電池片產(chǎn)能將超過組件， 主要是因為 2019Q3 大量 PERC 產(chǎn)能投產(chǎn)，行業(yè)仍處于老舊產(chǎn)線出清階段，預計實際有效產(chǎn)能將 小于預測，即組件環(huán)節(jié)仍將保持長期的產(chǎn)能充裕。其次從產(chǎn)能結(jié)構(gòu)來看，多晶硅環(huán)節(jié)的高電價地區(qū) 停產(chǎn)產(chǎn)能、硅片環(huán)節(jié)的大量多晶硅片產(chǎn)能和電池片環(huán)節(jié)的老舊產(chǎn)能都屬于名義無效產(chǎn)能，即使出現(xiàn) 階段性短缺，其啟停成本高，也難以貢獻正現(xiàn)金流；而組件環(huán)節(jié)的主要成本來自于原材料，啟停方 便，無效產(chǎn)能少；而造成廠商差異化的人工、折舊等占比較低，成本差異難以拉開；兩者共同導致 其長期過剩。

光伏組件符合完全競爭市場的四個特點：

1） 供給格局相對分散。組件環(huán)節(jié)出貨較為分散，即使是出貨量最大的龍頭晶科能源，其 2019 年 出貨量占比預計也不超過 10%，行業(yè) CR10 約為 50%，與電池片環(huán)節(jié)基本持平，顯著低于多 晶硅和單晶硅片環(huán)節(jié)。

2） 產(chǎn)品相對同質(zhì)。單晶 PERC 組件是目前主流產(chǎn)品，各家的量產(chǎn)效率、品質(zhì)和價格都較為接近。組件最后輸出的為同質(zhì)化的電力，因此各廠商組件產(chǎn)品相對同質(zhì)。

3） 技術(shù)壁壘和啟停成本低，廠商進入較為自由。主要成本來源于原材料，設備折舊和人工占比低， 導致產(chǎn)能啟停對于需求變化反應迅速。

4） 信息完備透明。市場報價競爭充分，產(chǎn)業(yè)鏈上下游價格和各廠商盈利情況非常透明，不存在信 息差獲利機會。

組件環(huán)節(jié)的集中度呈現(xiàn)緩慢提升態(tài)勢。從全球組件出貨量 CR10 的變化來看，2015 年約為 48%， 2019 年將上升至 59%；從龍頭市占率來看趨勢更加明顯，2011 年晶硅組件出貨量第一尚德市占 率僅為 6.5%，而 2018 年龍頭晶科出貨量占比已上升至 10.7%。 未來，我們認為組件的集中度仍 將會維持緩慢提升態(tài)勢，主要原因在于過去光伏裝機補貼驅(qū)動，政策周期波動較大且難以預測，導 致階段性的產(chǎn)能緊缺時常出現(xiàn)，而組件啟停成本低，中小型組件代工廠仍有一定生存空間；而隨著 平價上網(wǎng)的漸行漸近，裝機內(nèi)生驅(qū)動，由收益率和消納空間決定的裝機量增長更為平穩(wěn)，大型組件 廠商的產(chǎn)能規(guī)劃和出貨更具可預見性，小型組件廠幾無生存空間，預計 2023 年組件 CR10 將上升 至 70%。